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东方电气600875国内煤电排产放松气电

发布时间:2019-11-29 02:18:22

东方电气(600875):国内煤电排产放松 气电超预期

排产回归合理,外委部件收回。

公司东方电机、东汽厂房设计产能均在3000万千瓦,2011年排产3800万千瓦,超出设计产能800万千瓦,其中非关键步骤外委,2012年调整排产量至3100万千瓦(按电机产量计算),收回绝大多数外委部件。外委部件的收回会提升毛利率,但考虑到排产量下降对毛利率的影响,正负因素抵消,预计毛利率将保持稳定。

气电增长超预期

燃气电站的建设高峰与电源点建成时间高度相关,随着国内各类气源点不断建成,燃气电站增长加速。燃机2011年、2012年将为订单高峰期,预计2012年招标项目可达80个,按照公司目前市场份额计算,预计2012接单超过80亿,并将于2013年进入生产高峰。预计2012年可生产燃机5台套,毛利率将大幅提升至20%。

海外业务中 EPC 占比将提升

海外订单近400亿,其中EPC 占比约为50%,2012年进入交货期的有两个项目,预计工程及服务板块收入仍将保持增长,但由于EPC 比例提升,毛利率将有所下降。

水电稳定增长。

预计2012年交货700万千瓦,对应收入约40亿。2011年第三季度水电设备毛利率达到15.8%,预计水电设备毛利率将进一步提升至16%以上。

核电仍在观望,重启将是转折点,后发力

按照两种情景估算,如果核电2012不重启,下游核电项目进程将保守推进,核电收入曲线将向后平滑,预计2012可确认收入亿;如果核电重启,观望情绪结束,核电将再次赶工期,预计可确认收入亿。今年重启概率较大,收入预期值在70亿以上。按此推算,2012年之后仍有超过百亿的在建项目订单未确认收入,2013年将为收入确认高峰。核电设备毛利率稳步提升中,一方面排产增加、经验增加提升毛利率,另一方面,公司会计制度中采用加速折旧法,折旧逐年递减。预期今年核岛设备毛利率在25%以上,常规岛超过10%。

国内煤电下降空间有限

将电机排产分解来看,2012年3100万千瓦中,预计水电可达到700万千瓦,燃机预计200万千瓦,核电预计500万千瓦,其中煤电仅有近1700万千瓦,假设排产中30%为海外项目,则国内煤电仅排产1200万千瓦。按照煤电长期装机规划来计算,国内煤电年均装机容量应接近5500万千瓦,公司应排产近1650万千瓦(按2010年市场份额计算),目前火电排产较少,下降空间有限,预期以后年度将有所回升。

生产排产回归理性,高存货量有望逐渐消纳。

公司自 2010年以来,电力设备产量增速一直高于收入增速,排产计划激进,收入确认相对保守,存货量大幅增加,其中在产品占比较高,包括风电、火电、核电、燃机等长周期生产设备。公司存货比例远高于行业平均水平,预计会下降到常规水平,存货会逐渐消纳并确认收入。

投资建议

预计公司2011年、2012年EPS 为1.57、1.76元,对应PE 分别为14.1倍、12.3倍,核电重启预期强烈,核电收入增速高峰在即,维持"强烈推荐"评级。

风险提示

钢铁主要原材料等价格上涨挤压利润空间。

国外火电市场,尤其是印度市场可能实施地方保护主义,造成国外火电订单增长低于预期。印度电煤紧张超预期,将影响后续接单。

核电政策调整超出预期,如核电 2013年之后仍不重启项目审批,现有订单无法支持2014年增长。

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